【财经分析】二季度信用债尚有博弈空间 市场乐观心态占主流

　3月以来，债市情绪明显修复，尤以信用债市场而言，收益率整体回落。

　　分析人士指出，虽然经济延续回暖态势，可在结构问题制约下，债市对基本面的反应已有所钝化。身处“资产荒”大概率延续的环境中，信用债表现好于利率债的方向依旧较为确定。对于配置盘而言，当前中长久期高等级信用债的投资价值仍可关注。

　　债市热度依旧

　　近期，信用债收益率整体下行。

　　根据民生证券研究院统计，截至3月31日，AAA级主体1年期、3年期、5年期中短期票据收益率分别行至2.77%、3.07%、3.3%，较3月24日依次下探0.27bp、3.63bp、4.07bp；AA+级主体1年期、3年期、5年期中短期票据收益率分别行至2.87%、3.2%、3.54%，较3月24日分别回落0.27bp、2.63bp、4.06bp；AA级主体1年期、3年期、5年期中短期票据收益率分别行至2.93%、3.65%、4%，较3月24日依次下行0.27bp、1.63bp、4.06bp。

　　信用债市场缘何能够持续走强？

　　在业内人士看来，当前包括基本面和资金面在内的诸多因素依旧能对市场表现构成支撑。

　　“就基本面而言，3月新出口订单指数回落2个百分点。尽管仍处于扩张区间，但景气度明显下降，这与当前海外需求放缓直接相关。”东方金诚首席宏观分析师王青预计，“考虑到当前美欧银行业危机会进一步加剧海外经济下行压力，外需对经济增长的贡献率或由正转负，避险情绪会直接给债券市场带来利好影响。”

　　再就资金面来看，3月中下旬央行加大了货币投放——超额续做MLF、降准0.25个百分点，旨在平抑、缓和跨季资金面的波动。受此利好影响，3月中下旬的债市行情获得进一步推升。

　　“4月资金面将如何演绎？”民生证券研究院固定收益首席分析师谭逸鸣认为，“从当前经济金融的宏观图景来看，货币政策仍需‘保驾护航’，为宽信用投放提供一个稳定适宜的环境，预计后续央行将进行精准投放，平抑资金面波动，对冲地方债发行和财政缴税高峰等影响因素。对于债市来说，在资金面中枢稳定的背景下，短端回调风险可控，总体来说当前票息策略仍旧占优。”

　　结构分化延续

　　值得一提的是，3月份以来，随着债券收益率的持续下行，一级市场发行量也出现了明显增长。

　　中金公司数据显示，截至3月31日，非金融类信用债的发行量达到了1.59万亿元，已经超过了2020年3月份的历史高点。除此之外，银行二永债的发行亦明显放量，截至3月31日，3月份银行二级资本债的发行规模达到了1685亿元，扣除到期之后的净增量有1520亿元。

　　“个人观察到，近期首次发行公募债券的筹资主体数量有所增多。”一位机构交易员告诉记者，“今年1至3月，分别有8家、19家和43家。从3月首发债券的筹资主体结构来看，以国企、城投和中低评级发行人为主。其中，城投达到26家，多分布在江苏、浙江、山东和安徽等省份；AA+和AA评级主体分别有15家、21家；国企发行人多达41家。”

　　显然，在市场整体回暖的大环境中，各类发行人的筹资可及性依旧不同，即结构分化的情况仍然存在。

　　“尤以城投债为例，在防范化解隐性债务风险力度不减的大背景下，当前各机构明显更青睐‘好地区+中部地区头部平台’。”上述交易员说，“考虑到城投尾部风险的持续释放，则在债市充分调整之前，配置优选‘经济财政实力较优地区主体，以抵御流动性危机带来的债券估值波动风险’已成为市场共识。”

　　兴业证券经济与金融研究院固收研究中心首席分析师黄伟平亦表示，在城投领域防风险重要性提升的背景下，基本盘较好的区域及相关主体或迎来机会。各机构需要把握好投资主体的再融资能力和偿债能力的动态平衡，结合自身风险偏好及风控要求，合理布局。

　　“中债隐含评级AA+及以上的高等级城投债(以省本级、强地级市市本级为主)，安全边际较高，建议负债端稳定的机构拉久期至3年左右；至于AA和AA(2)等级的城投债，建议投资者在风险可控的情况下适当于1年及以下期限进行短久期下沉。”黄伟平称，“还是建议更多聚焦经济财政实力和再融资能力较强或再融资能力边际改善地区且有较强公益属性的城投债投资机会。”

　　尚有博弈空间

　　总而言之，聚焦二季度的信用债投资，对于交易盘，当前“中高等级+中短久期”信用债的套息加杠杆策略依然可为，同时投资者可通过高等级(中债隐含评级AA+及以上)适度拉久期(但期限依然建议控制在3年以内)的策略增厚收益。如果风控允许，也可以在守住底线思维的前提下通过适度的短久期(半年左右或者1年以内)下沉来增厚收益。至于配置盘，“中长久期+偏高等级”信用债的配置价值依然可以积极关注。

　　记者在采访中发现，对于信用债的表现以及后市的操作策略，大部分受访机构均释出了乐观积极的态度。

　　“考虑到目前的信用利差不算太低，还有压缩的可能性，综合考虑曲线形态偏平坦的现状，我们建议于短期交易维度可考虑1年和3年期左右的品种。”德邦证券研究所固定收益首席分析师徐亮说，“如果是长期配置维度，建议可以在增配时间上进行选择。”

　　“于城投板块，我们认为可关注三种投资策略，包括‘短久期+博刚兑’策略、‘困境反转’策略、‘顺势而为’策略——关注受银行、非银机构支持力度较大的主体，以期在提高投资安全性的同时获得利差收窄收益。”海通证券固收首席分析师姜佩珊指出，“至于产业债，建议关注存续债券规模较大、交易活跃的钢铁企业，其持有人结构中非银占比高，利差波动性强，可适当把握利差走阔带来的阶段性交易机会。”